Economía Mundial 2020

5 claves para entender la dinámica económica mundial y sus efectos en Ecuador

El mundo experimenta una situación inusual, por un lado, tenemos la pandemia del covid-19 con consecuencias profundas en la vida de las personas y producción en las empresas.

Por otro lado, las condiciones económicas heredadas de la gran recesión del 2008 dejaron herramientas de política económica gastadas. Como resultado tenemos un mercado mundial volátil y que incorpora en el desplome de precios una proyección de desaceleración económica, problemas de pago de deudas especialmente en mercados emergentes y falta de liquidez a nivel global. Voy a resumir los puntos más importantes que afectan la economía mundial, conectarlos y aterrizar algunas posibles consecuencias en Ecuador donde tenemos la mayor parte de nuestras inversiones.

1. China y sus efectos en el mundo

El covid-19 comenzó en China en diciembre del 2019 y su rápida expansión hizo que el gobierno tome medidas de distanciamiento social hacia inicios del 2020. El resultado fue un shock en el consumo con ventas retail desplomándose un 20.5% y la producción industrial en 13.5% (caídas interanuales) para los meses de enero y febrero. Así mismo el desempleo subió cerca de 1% (5 millones de empleos) en el mismo período para ubicarse en el 6.2%. Algunos analistas prevén una contracción del 20% del PIB trimestral respecto al Q4 2019.

Los problemas mencionados se traducen en la irrupción de las cadenas de abastecimiento mundial que incluyen a China. Por otro lado, la contracción de la economía China, que representa un sexto del PIB mundial y algo similar en el comercio internacional, tiene efectos recesivos sobre el mundo. El alto ritmo de crecimiento chino requería una alta inversión de capital que generaba una gran demanda de commodities como petróleo, cobre y maquinaria. Con el acelerador a medio gas, hay un shock importante en la economía internacional y activos financieros.

• 2. Petróleo, una caída de demanda acompañada de una estrepitosa caída en el precio

El precio del petróleo se desplomó casi $40 por barril en lo que va del año, de $61 a fines del 2019 a $24 actualmente. La explicación principal es por el lado de la demanda que fue afectada por el covid-19. China, Estados Unidos y otros países desarrollados tienen su gente e industrias paralizadas. A esto se suma la ruptura del acuerdo implícito entre la OPEC liderada por Arabia Saudita y Rusia a inicios de este mes. El resultado, un colapso en el precio ya que no hay cuotas de producción que limiten la oferta en un ambiente de baja demanda.

La recuperación de precio del petróleo en el futuro dependerá del rebote económico que tenga China principalmente, y el resto de los países desarrollados. Por otro lado, Rusia y Arabia Saudita van a tener grandes desajustes fiscales y externos, y por eso es predecible que sus desacuerdos se resuelvan oportunamente.

• 3. Los inversionistas del mundo buscan seguridad en los bonos americanos y el dólar, sin embargo falta liquidez

Los inversionistas se protegen de la volatilidad de los mercados en bonos del tesoro americano. Es decir, fondos mutuos, bancos, hedge funds y otros inversionistas pequeños liquidan activos que perciben como riesgosos e invierten en tesoros. Como consecuencia, el precio de estos sube (tasa baja) en tándem con el dólar.

Gráfico 3: Evolución la tasa de interés de tesoros de 10años (2000-2020) / Índice del dólar vs. canasta de monedas (2006-2020)

Fuente: Departamento del Tesoro de EE. UU., TradingView

Sin embargo, el mercado de tesoros ha presentado fallas estructurales. Las presiones de liquidez vienen arrastrándose desde el 2014 cuando la compra de activos de la FED se limitaba a renovar vencimientos. Y se acentúan en el 2018 cuando el balance de la FED comenzó a achicarse. Por otro lado, los bancos que son market makers tuvieron que absorber la oferta de tesoros y atender la demanda de crédito del sector privado. Con una deuda americana en crecimiento y un sector privado vigoroso, los bancos perdieron reservas por casi un $900 billones entre el 2014 y 2019.

Gráfico 4: Evolución la deuda americana (2004-2020) / Activos de la FED (2004-2020) / Reservas de Bancos en la FED (2008-2020)

Fuente: FED

La iliquidez del mercado se pudo observar por primera vez el 17 septiembre del 2019 cuando la tasa de repos trepó casi un 3% en un día. Dicho de otra manera, los traders que generalmente piden dinero a bancos poniendo tesoros como colateral (repo) encontraron un mercado congelado. La liquidez en este mercado permite que los traders puedan hacer repetidamente la operación de comprar y apalancarse sobre los tesoros para volver a comprar. Una función vital ya que no solo los traders son market makers de tesoros, sino también del mercado subyacente de derivados de tasas que es incluso más grande. Como respuesta la Fed decidió expandir sus líneas de créditos inmediatamente a bancos para asegurar el funcionamiento del este mercado. A mediados de este mes bajó la tasa a 0% para dinamizarlo aún más.

Gráfico 5: Tasa overnight de financiamiento garantizado (repos) (mayo 2018- marzo 2020)

Fuente: FED

• 4. La FED hará todo lo necesario para estabilizar el mercado y ayudar al shock económico de la pandemia

La tasa de la FED previo al shock causado por el covid-19 estaba en niveles históricamente bajos. Por otro lado, el balance de la FED recién se comenzaba a achicar en el 2018. Estos dos hechos se pueden atribuir a la herencia dejada por la gran recesión del 2008. Tomando en cuenta este punto de partida, la FED tiene poco espacio de acción en tasas. Es decir, bajar la tasa efectiva de la FED de niveles del 1.5% en febrero a 0.25% en marzo de este año tiene un efecto menor. A este nivel los bancos pierden margen financiero, y por otro lado la baja es relativamente pequeña para levantar el precio de los activos financieros. Como consecuencia, el efecto desapalancamiento en los balances es modesto, no tranquiliza a los inversionistas y no motiva lo suficiente a los bancos para crear crédito.

La única herramienta que le resta a la FED es comprar varios tipos de activos y extender líneas de liquidez para varios mercados. Como primera prioridad necesita inyectar liquidez a los bancos comprando tesoros y activos de largo plazo como créditos hipotecarios (MBS). Check! ya lo comenzó a hacer la anterior semana, $700 billones, $500 para tesoros y $200 para MBS. Así mismo, también debe controlar la curva de tesoros a través de compras estratégicas por plazos para asegurar un buen funcionamiento del mercado. Segundo, el shock del covid-19 viene desde el sector real al sector financiero. Para esto, la FED necesita inyectar liquidez a las empresas garantizando su funcionamiento durante el estado de pandemia. Una forma rápida de hacerlo fue reactivando el programa de compras de papel comercial el 17 de marzo luego que al día anterior la tasa de papel comercial (3 meses) saltara más de 1%. En complemento, el 18 de marzo también anunció líneas de crédito a fondos money market a través de bancos para fortalecer el mercado de papel comercial y tesoros.

Gráfico 6: Papel comercial de 3 meses menos la tasa overnight de la FED (julio del 2015 a marzo 2020)

Fuente: FED

La FED y otros bancos centrales seguirán inyectando liquidez donde vea incendios en los siguientes meses. Es posible que el efecto en el sector real sea tan profundo que veamos cada vez más acciones coordinadas entre la FED y el departamento del tesoro. Ayer se anunció un paquete fiscal de $2 trillones (sin detalles todavía), demostrando que las autoridades están comprometidas en mantener el desempleo bajo control y evitar un colapso de las empresas.

• 5. Condiciones de financiamiento inciertas para mercados emergentes

La falta de liquidez en dólares también se siente fuera de Estados Unidos por las condiciones de apalancamiento alrededor del mundo. La deuda mundial (hogares, corporaciones, gobierno, sector financiero) se ubica en casi $243 trillones de dólares, equivalente a un 320% del PIB global al 2019 según el Instituto de Finanzas Internacionales (IIF). De esta deuda, un 27% se encuentra mercados emergentes que tiene un 12% ($8.3 trillones) en denominación en moneda extranjera. Las cifras no parecen preocupantes, sin embargo, hay que pensar que los países emergentes han sido particularmente golpeados por los commodities, sus monedas están depreciándose y muchos de estos ya tenían problemas fiscales. En consecuencia, las condiciones de financiamiento son difíciles.

Gráfico 7: Deuda global, monto y % del PIB en eje derecho (2012- 2019)

Fuente: IIF

Los mercados emergentes emitieron cerca de $9 trillones de nueva deuda por año en el 2018 y 19. De estos un 10% está denominada en moneda dura. Así mismo, solamente para el pago de deuda del 2020 los países emergentes necesitan $5.7 trillones de financiamiento, de los cuales unos $600 billones tienen que ser en una moneda dura que en un 85% de los casos es en dólares.

Las necesidades de financiar pago de deuda en mercados emergentes se suman en estos momentos a los esfuerzos fiscales por la pandemia del covid-19 y en muchos casos a los déficits causados por caída en precio de commodities. Estos factores hacen que el perfil de riesgo en mercados emergentes sea de poco apetito para inversionistas. Del 21 de enero del 2020 hasta la anterior semana, los inversionistas han retirado $83 billones, formalmente hay un “sudden stop”. Como resultado las monedas emergentes se han depreciado y las primas de riesgo han subido, generando presiones de fondeo a los bancos centrales. La FED ha tomado nota y extendió su programa de líneas swap abierta para los principales bancos centrales a contrapartes en mercados emergentes.

Gráfico 8: Emisiones de deuda desde 2007 / Vencimientos futuros de deuda en 30 principales mercados emergentes / Flujos acumulados de inversiones de portafolio por no residentes (episodios de crisis)

Fuente: IIF

¿Qué puede esperar para el Ecuador?

Repasemos las 5 claves para responder la pregunta:

1. China ya ha afectado a todas las exportaciones del Ecuador, tanto tradicionales como no tradicionales, por el lado de precios y por el lado de cantidades
2. El precio del petróleo a niveles de $24 no permite ni cubrir los costos de producción en algunos pozos. Por el lado positivo, genera rentas en las ventas internas de gasolina. Un efecto de segundo orden es que ha golpeado mucho al riesgo país, es quizá el factor de mayor influencia en este índice.
3. El dólar se fortalece y nos hace perder competitividad en el sector externo. Por otro lado, el dólar sube porque los inversionistas buscan seguridad, donde claramente no calificamos (rating CCC).
4. La FED está quemando todos sus cartuchos y eso es positivo. Primero, inyecta liquidez en una época que se necesita. Segundo, podemos pensar que una vez que pase la volatilidad estas mismas acciones debilitarán al dólar que es positivo para nosotros.
5. El sudden stop en mercado emergente es muy peligroso, las condiciones de financiamiento externo son muy complicadas para el gobierno y para las empresas. Los inversionistas externos catalogan a las inversiones por clase y no hay mayor discriminación entre un país y otro.

Estamos a la bondad del mercado….